Uprkos tome što trenutno rastu oružani sukobi u svijetu, sasvim paradoksalno, vojni giganti tonu od kada je SAD napao Iran. Vidjeli smo zašto odbrambeni sektor pada i koji razlozi stoje iza toga, a ta slika se preslikala upravo i na češki CSG. Nakon inicijalne javne ponude 23. januara kompanija je pala od vrha čak 51 posto, međutim, jesu li investitori brzo reagirali s obzirom na to da kompanija pokazuje jasan potencijal i praktično se trguje upola jeftinije od svoje fer vrijednosti.
Čime se bavi ova kompanija i koja je njena prednost
Kompanija predstavlja jednog od najvećih evropskih proizvođača municije i vojne opreme, a njena najbitnija konkurentska prednost leži u tome što već raspolaže jednim od najvećih proizvodnih kapaciteta za srednji i veliki kalibar municije u Evropi. Ovo je činjenica koja CSG pozicionira na mjesto lidera kojem se otvaraju prilike za daljnji rast, upravo jer odbrambena industrija ima problem s kapacitetima, jer njihova izgradnja traje godinama. Uz sve to, za ovaj sektor su počeli da se izdvajaju masovni budžeti tek od kako je započet sukob u Ukrajini, a za sada sve ukazuje na to da ćemo vidjeti daljnji nastavak rasta budžeta.
Zbog čega je uslijedila drastična korekcija
Okidač pada nije bio slab kvartalni izvještaj niti upozorenje da će profit podbaciti. Tržište je uzdrmao izvještaj istraživačke platforme Hunterbrook Media, čiji je povezani fond istovremeno zauzeo kratku poziciju u akcijama CSG-a, što znači da direktno profitira ako cijena akcije nastavi padati.
U središtu cijele priče jeste pitanje je li CSG zaista ono što investitori vjeruju da kupuju. Hunterbrook je tvrdio da kompanija nije prvenstveno proizvođač nove municije, već da značajan dio poslovanja počiva na obnovi i preprodaji postojećih zaliha. To vam možda djeluje nevažno, ali poslovni model koji se oslanja na ograničene postojeće zalihe može biti znatno manje održiv kada se te zalihe iscrpe, nego kompanija koja posjeduje fabrike, tehnološko znanje i sopstvene proizvodne kapacitete, kod koje postoji potencijal da godinama povećava proizvodnju i profitira od rastuće globalne potražnje.
CSG je odlučno odbacio ove tvrdnje i poručio da se njegova proizvodnja odvija kroz široku mrežu fabrika raspoređenih u više zemalja, a ne na jednoj lokaciji, kako su kritičari sugerirali. Kompanija je naglasila da nastavlja širiti kapacitete, potvrđivati planove rasta i da ostaje uvjerena da će povećana vojna potrošnja u Evropi i Sjedinjenim Američkim Državama nastaviti podržavati snažnu potražnju za njenim proizvodima.
Upravo zato pad akcije nije bio posljedica pogoršanja finansijskih rezultata, već naglog narušavanja povjerenja. Tržište nije moglo dovesti u pitanje trenutnu profitabilnost kompanije, nego samo održivost njenog poslovnog modela i prirodu konkurentske prednosti na kojoj je zasnovana dugoročna investicijska priča.
Postoji li potencijal za rast
CSG je do sada imao značajne akvizicije, čime je sebi popločao put ka diversifikaciji svog biznisa i time spriječio potencijalnu korekciju svog poslovanja uslijed slabljenja određenog segmenta. Jedna od ključnih akvizicija je bila 2024., kada je kompanija kupila Kineticu, jednog od najvećih američkih proizvođača municije, a strateški značaj ove transakcije jasno se oslikava i kroz reakciju republikanaca u Washingtonu, koji su se protivili tome da kompanija padne ruke stranaca.
Još jedna bitna stavka jeste i to da bi, nakon korekcije samog sektora, uz nepromijenjenu potražnju i izostanak deeskalacije sukoba, kako u Ukrajini, tako i u Iranu, sektor će doživjeti novu ekspanziju u narednim kvartalima, ako se nastavi talas dobrih kvartalnih rezultata, uz dodatni podsticaj nižih cijena akcija koje su trenutno prisutne nakon korekcije. Ono što će biti ključno za posmatranje, kako biste izabrali akciju koja bi mogla ostvariti izvanredne prinose, jeste to da kompanija ima veoma visok nivo operativne marže.
Razlog za to leži u činjenici da se u ovom trenutku izdvajaju ogromna sredstva za odbranu, kako u Evropskoj uniji, tako i u Sjedinjenim Američkim Državama. To će vjerovatno dovesti do dodatnog rasta backloga (narudžbe koje su primljene, ali nisu još isporučene), što znači da su prihodi za naredni period jasno vidljivi. Međutim, ono što će napraviti ključnu razliku jeste operativna efikasnost, odnosno sposobnost kompanije da taj backlog što uspješnije pretvori u profit.
Ono što je posebno impresivno kod CSG-a jeste nivo njegove operativne marže, koji značajno premašuje ne samo većinu konkurenata, već i sam prosječan nivo sektora, što kompaniju direktno stavlja u izuzetno povoljan položaj.
Valuacije
Ako pogledamo valuacije, dobijamo još jedan signal koji ukazuje na potencijal same kompanije jer na osnovu EV/EBITDA i P/E multiplikatora vidimo da je sam CSG potcijenjen i trguje se s diskontom u odnosu na sam sektor i konkurenciju.
Koji su to ključni rizici
Kada pogledamo cijeli sektor, jasno je da postoji ogromna potražnja izazvana trenutnim geopolitičkim tenzijama. Međutim, ono što bi moglo značajno utjecati na cijenu akcija ovih kompanija u narednom periodu jeste eventualna deeskalacija sukoba, prvenstveno na ukrajinskom frontu, koji predstavlja najveću sigurnosnu prijetnju za Evropu, ali ujedno i najvažniji pokretač rasta odbrambenog sektora. Iako kompanije trenutno raspolažu visokim backlogovima, to tržištu neće biti od presudnog značaja ako dođe do smanjenja vojnih budžeta, jer cijena akcije u mnogo većoj mjeri odražava očekivanja o budućem rastu nego trenutne rezultate.
Iako bi prekid sukoba imao negativan utjecaj na cijeli sektor, posebno bi pogodio CSG zbog njegove značajne izloženosti Ukrajini, odakle je dolazio veliki dio prihoda kompanije. Ono što ohrabruje jeste činjenica da je CSG tokom 2025. godine uspio značajno smanjiti ovu zavisnost. Udio prihoda iz Ukrajine pao je na 27,21 posto, sa 43,69 posto godinu dana ranije, zahvaljujući snažnom rastu prodaje na tržištima Evropske unije i Sjedinjenih Američkih Država.
Šta je važno za vas kao investitora
Kao što smo mogli vidjeti, pad akcije bio je prije svega posljedica gubitka povjerenja investitora u sposobnost kompanije da isporuči količine naoružanja koje tržište očekuje. Međutim, dosadašnji rast backloga sugerira da situacija možda nije onakva kakvom su je investitori u prvi mah doživjeli. Dodatni argument u prilog CSG-u jeste i relativno brza realizacija narudžbi u poređenju s većinom konkurenata. Razlog za to leži u strukturi poslovanja, s obzirom na to da 45 posto ukupnog backloga čine municija srednjeg i velikog kalibra.
Za razliku od toga, mnoge druge odbrambene kompanije veći dio prihoda ostvaruju iz proizvodnje raketa, borbenih aviona ili ratnih brodova, čija izrada zahtijeva znatno duži period i tehnološki je neuporedivo složenija. Municija je, s druge strane, proizvod koji se može proizvoditi serijski i u znatno kraćim ciklusima, što omogućava brže pretvaranje narudžbi u prihode i profit.
CSG je pritom dobro diverzifikovana kompanija, koja se trguje po nižim multiplikatorima u odnosu na veći dio konkurencije, što je dodatno dobro pozicionira. Ipak, ključni faktor koji investitori moraju pratiti ostaje razvoj geopolitičke situacije, prije svega tok rata u Ukrajini. Eventualna deeskalacija sukoba mogla bi negativno utjecati na cijeli sektor, a posebno na CSG, imajući u vidu to da je Ukrajina i dalje važan izvor prihoda, iako je kompanija tokom 2025. godine uspjela znatno smanjiti svoju zavisnost od tog tržišta.
Dodatnu potvrdu operativne snage kompanija je pružila u najnovijem kvartalnom izvještaju, objavljenom u srijedu, u kojem je zabilježen dvocifren rast prihoda u odnosu na isti period prethodne godine, dok je neto dobit porasla još bržim tempom. Iako je stopa rasta prihoda bila niža nego u prethodnom kvartalu, činjenica da profit raste brže od prodaje ukazuje na visoku operativnu efikasnost i sposobnost menadžmenta da rast prihoda pretvara u još snažniji rast zarade.
Kada je riječ o tvrdnjama Hunterbrooka da CSG zapravo ne proizvodi novu municiju, već uglavnom reparira postojeće zalihe, to stavlja cijelu priču u nezgodan položaj, međutim ove navode treba posmatrati s određenom dozom opreza. Hunterbrook je objavio izvještaj tek nakon što je zauzeo kratku poziciju, što znači da je imao direktan finansijski interes da cijena akcije padne. Sa druge strane, kompanija tvrdi da raspolaže sopstvenim proizvodnim kapacitetima i da kontinuirano širi proizvodnju. Najvažniji pokazatelji koje treba da pratite u narednim kvartalima kako bi se uvidjelo koja tvrdnja je zaista istinita, bit će upravo odnos između backloga i prihoda.
Ako backlog nastavi rasti, dok prihodi i isporuke paralelno bilježe snažan rast, to bi predstavljalo snažan argument u prilog tvrdnji da kompanija zaista posjeduje proizvodne kapacitete koje navodi. Ako bi, međutim, backlog rastao dok bi prihodi stagnirali, to bi moglo ukazivati na to da kompanija nema dovoljno kapaciteta da realizira ugovorene narudžbe.
