U posljednjih nekoliko godina američka berza imala je jasne favorite. Nekoliko najvećih tehnoloških kompanija, predvođenih AI euforijom, nosilo je gotovo cjelokupan rast tržišta, dok su male kompanije uglavnom ostajale u njihovoj sjenci. Ove godine slika se promijenila, te sada Russell 2000, indeks koji prati 2.000 najmanjih kompanija iz Russell 3000 indeksa, od početka godine ostvario je gotovo dvostruko veći prinos od S&P 500 i otvorio pitanje da li investitori u ovoj godini sele kapital u manje kompanije.
Na prvi pogled moglo bi se zaključiti da tržište jednostavno napušta velike tehnološke kompanije uslijed izraženog straha da je AI na vrhuncu i da se čeka momenat njegovog kraha. Međutim, stvarnost je znatno složenija, jer S&P 500 i dalje bilježi dvocifren rast, što pokazuje da investitori nisu izgubili povjerenje u najveće kompanije, ali da se mijenja način na koji raspoređuju kapital. Poslije višegodišnje koncentracije prinosa u nekoliko AI giganata, sve više investitora traži prilike u segmentima tržišta koji bi mogli biti sljedeći dobitnici ekonomskog i tehnološkog ciklusa.
Zašto investitori traže nove prilike
Jedan od razloga za takvu rotaciju jeste činjenica da su očekivanja od najvećih tehnoloških kompanija dostigla izuzetno visok nivo. Kompanije poput Nvidije ili Microsofta danas vrijede bilione dolara i ulažu stotine milijardi u razvoj AI infrastrukture, a takve valuacije ostavljaju veoma malo prostora za pozitivna iznenađenja. Dovoljno je da rezultati budu tek neznatno slabiji od očekivanja kako bi uslijedila oštra reakcija tržišta.
Istovremeno, male kompanije se nalaze u potpuno drugačijoj poziciji. Investitori od njih ne očekuju iz kvartala u kvartal nadmašivanje rezultata, nego dokaz da mogu da ubrzaju rast zarada i povećaju profitabilnost. Upravo zato je ovogodišnji rast Russella 2000 prije svega posljedica promjene očekivanja, a ne činjenice da su small capovi objektivno jeftiniji od velikih kompanija.
Valuacije i dalje favorizuju velike kompanije
To najbolje potvrđuju valuacijski pokazatelji. Russell 2000 trenutno se trguje uz znatno viši P/E od S&P 500, a slična slika vidi se i kod pokazatelja EV/EBITDA, koji takođe ide u prilog velikim kompanijama. Jedini pokazatelj koji jasno favorizuje small capove jeste odnos cijene i prihoda (P/S). Kod Russella 2000 on je duplo niži nego kod S&P 500, što znači da investitori danas plaćaju znatno manje za svaki dolar prihoda malih kompanija nego kod najvećih američkih korporacija.
Razlog zbog kojeg P/E Russella izgleda tako visoko leži u strukturi samog indeksa. Veliki broj kompanija i dalje ostvaruje veoma nisku ili nestabilnu dobit, zbog čega tradicionalni pokazatelji zarade često daju iskrivljenu sliku njihove vrijednosti. Tržište zato danas kod malih kompnija kupuje mogućnost da će u narednim godinama profitne marže značajno porasti. Slična logika važi i za pokazatelj EV/EBITDA. Mnoge kompanije iz Russella 2000 nalaze se u fazi intenzivnog rasta, što zahtjeva veća ulaganja i zaduživanje. Kako vrijednost preduzeća (Enterprise Value) uključuje i dug, njegova veća zastupljenost povećava brojilac ovog pokazatelja, pa EV/EBITDA može izgledati povišeno čak i kada operativno poslovanje kompanije pokazuje napredak.
Kamatne stope ostaju ključni rizik
Pored valuacijske slike koja ukazuje na to da su kompanije male tržišne kapitalizacije ipak precijenjene, dolazimo do drugog važnog dijela priče - kamatnih stopa. Male kompanije daleko više zavise od spoljnog finansiranja nego veliki korporativni sistemi. One se nalaze u fazi razvoja u kojoj im je potreban kapital za širenje proizvodnje, nova zapošljavanja ili razvoj proizvoda. Iako su troškovi finansiranja i dalje znatno viši nego tokom perioda jeftinog novca, oni su u 2025. godini ušli u trend spuštanja od strane Fed-a, što je omogućilo određeno rasterećenje upravo u segmentu small cap kompanija, dok su investitori iskoristili ovu priliku da alociraju kapital prije nego što je započeo novi narativ da će uslijediti podizanje kamata uslijed ubrzavanja inflacije.
Međutim, isti faktor predstavlja i njihov najveći rizik. Ukoliko Fed nastavi da zaoštrava monetarnu politiku i podiže kamatne stope u nastavku godine kako je i najavljeno na posljednjem zasjedanju, upravo će male kompanije prve osjetiti posljedice skupljeg kapitala. Velike kompanije takođe trpe zbog viših kamata, ali raspolažu snažnijim bilansima, većim novčanim rezervama i stabilnijim novčanim tokovima, što im daje veću otpornost na promjene finansijskih uslova.
Predviđanja analitičara koje je anketirao Bloomberg pokazuju vrlo slična očekivanja kada je riječ o rastu prihoda i zarada kompanija iz ova dva indeksa. Za ovu godinu predviđanja imaju gotovo identičnu dinamiku rasta prihoda, dok su i očekivanja za rast zarade praktično izjednačena. To znači da se za sada ne predviđa značajno brži rast poslovanja malih kompanija, uprkos njihovom većem potencijalu za širenje i činjenici da se vrednuju drugačije od najvećih američkih korporacija.
Da li je počela nova tržišna rotacija
Zato se odgovor gotovo neizbježno nalazi u promjeni tržišnog narativa. Poslije više godina u kojoj je gotovo sav rast dolazio od najvećih tehnoloških kompanija, investitori prvi put ozbiljnije razmatraju mogućnost da bi narednu fazu tržišta mogli da predvode upravo oni segmenti koji su najviše zaostajali, dok strahuju da velike kompanije ne ulaze u eru grešaka sa investicijama u AI jer je na tržištu prisutan visok nivo skepcitizma vezano za AI. To ne znači da je era AI giganata završena, niti da su velike kompanije izgubile svoju investicionu privlačnost. Naprotiv, one i dalje predstavljaju okosnicu američkog tržišta.
Međutim, ovogodišnji rast Russella 2000 pokazuje da tržište više nije spremno da sav budući rast traži na istom mjestu. Ako profitabilnost small cap kompanija nastavi da se poboljšava, a troškovi kapitala ostanu pod kontrolom, njihov ovogodišnji rast u odnosu nad velikim kompanijama mogao bi dodatno da se ubrza. Ukoliko se, s druge strane, monetarna politika zaoštri ili očekivani rast zarada izostane, investitori bi se vrlo brzo mogli vratiti sigurnosti koju nude najveće američke kompanije.
Drugim riječima, glavno pitanje je da li američka ekonomija ulazi u fazu u kojoj će rast konačno biti dovoljno širok da, pored najvećih tehnoloških kompanija, počne da nagrađuje i ostatak tržišta.
.webp){kind=icon}
